Marchés de titres et de taux à court terme: le marché du Repo

Alexis NASS
Novembre 2005

Remerciements

Je souhaite tout d’abord remercier les membres du desk Repo de Tullett Prebon (société Collin Stewart Tullett France, courtier sur la place de Paris). Mon stage au sein du desk constitue ma première expérience pratique sur les marchés sans laquelle je n’aurais sans doute jamais entenduparler du marché du Repo, je garde une grande gratitude envers tous les membres de l’équipe : Jean-Luc BOUKHARI, Béatrice ROMBI, Thierry DEBOURCQ, Ludovic LANOE, Mathieu VOINOT, Benoît LEPEU et Serge NAKACHE. J’aimerais souligner ici la patience et la clarté de leurs explications dont ce travail est largement redevable.

Je souhaite aussi remercier tous les professionnels du marché qui ontaccepté de me recevoir afin de partager leurs connaissances et leurs expériences pratiques : Jean-Marie LASSAC, Trésorier de Paris et Marie-Laure BARUT, Opératrice Repo chez BNP Paribas. Philippe MONGARS, Responsable des interventions change et Repo à la Direction des Opération de Marché de la Banque de France. Pierre GUILLEMIN, Chef Back Office Titres et Cyril LOUCHTCHAY, Chef de Desk CollateralManagement, Michel CARIGANO et Guilhem SAVRY, traders Repo GC chez Ixis CIB. Bruno DOUVRY, Attaché de presse, Catherine VIGUIER et Jacques LAUWRENCE Responsables de Produits chez Euroclear France. Merci à tous pour avoir répondu avec patience à mes questions et éclairé ma compréhension sur bien des aspects de ce marché complexe qu’est le Repo.

Enfin, je remercie Christian RIVET de SABATIER,professeur à l’Université Paris Dauphine et Directeur Financement et Risques Exports chez Renault ainsi que Philippe CHALMIN, directeur du Master Affaires Internationales à l’Université Paris Dauphine pour m’avoir accompagné lors de la réalisation du plan, m’avoir soutenu et accepté de me présenter au concours 2005 du Centre National des Professions Financières.

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Introduction
Le terme de Repovient de l’expression sale and repurchase agreement et désigne une transaction dans laquelle deux parties s’entendent simultanément sur deux transactions : une vente de titres au comptant suivie d’un rachat à terme. Cette transaction est qualifiée de pension livrée (prise ou mise en pension) en français. L’existence de techniques proches du Repo moderne est ancienne, la technique du réméré (venteavec option de rachat), utilisée jusqu’à l’apparition de la convention cadre AFB en 1988, existe depuis le 19ème siècle, son existence étant attestée par des thèses de droit conservées à la Bibliothèque Nationale. La liquidité et les titres échangés lors de la première partie de la transaction étant reversés à une date future à un prix généralement supérieur, une transaction Repo est équivalenteau prêt des titres en échange du paiement d’un taux d’un côté, à un prêt de liquidité en échange d’une garantie de l’autre. Originalement issu du marché obligataire, le Repo est utilisé par les banques d’investissement pour couvrir des positions courtes sur ce marché, et par les gestionnaires de fonds afin de refinancer leurs portefeuilles. Outil utilisé par les banques dans le cadre de la gestionactif passif à court terme (de 1 jour à 1 an principalement), la garantie offerte par le Repo permet d’optimiser le rendement de la liquidité excédentaire à court terme parallèlement au refinancement des portefeuilles obligataires, tout en supprimant ou réduisant le risque de crédit en le transférant sur le collatéral (pondération en fonds propres de 0% pour les titres gouvernementaux et les AAA).Enfin, le Repo est désormais un outil indispensable de la politique monétaire des pays de l’OCDE, permettant à une banque centrale d’ajuster la liquidité à court terme afin d’agir sur la partie courte de la courbe des taux tout en réduisant le risque systémique par la prise de garantie. Les adjudications de prise en pension ont lieu depuis 1993 en France, leur usage par la Banque de France pour…